易宪容：新国九条出鞘剑指重建市场信用

　　5月9日，国务院发布了《关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（以下简称为新“国九条”）。尽管许多内容在早前的相关文件中已提出，但新“国九条”既强调了中国资本市场发展的一般性原则，也要求从中国的实际情况出发，摸索出一条中国资本市场发展之路。其价值取向（市场化及法治化）、基本宗旨（用市场化方式来提高金融市场资源配置效率）、市场规则的设置等，原则上是正确的，确立了未来中国资本市场发展之方向。

　　从历史经验来看，近200多年来，美国经济之所以能够持续稳定发展与繁荣，很大程度上与美国有一个成熟的资本市场有关。资本市场的成熟，不仅能为企业及国民的创业和生产提供便利的获得低成本资金的平台，也能让国民分享整个社会经济繁荣的成果，增长国民的财富。美国能够成为经济实力最强的国家，很大程度上是与资本市场不断成熟发展有关。

　　对于中国来说，要让经济持续发展与繁荣，要成为世界上最有实力的经济强国，要让国民生活福利水平全面提升、财富增长，发展一个成熟有效的多层次的资本市场同样十分必要。

　　中国的资本市场经过20多年的快速发展，初步形成了涵盖股票、债券、期货等的市场体系，但这个市场体系还不能适应中国实体经济发展的需要，而且就目前来看，问题重重。其根源在于中国的资本市场既没有建立在传统文化的信用基础上，也远离市场经济的信用基础，而是嫁接在计划经济的制度安排上。也即是说，当前中国资本市场完全是建立在政府对市场信用的隐性担保基础上。

　　金融市场交易的是信用关系，是给信用的风险定价，而当前中国资本市场的信用与发达国家的信用在本质上不同。如果将成熟国家的金融产品、金融工具及金融市场嫁接到计划经济的信用基础制度上，就会使得整个市场问题丛生。因为，政府对信用的完全隐性担保，不仅会使政府主导市场，也会让投资者产生过度风险偏好，并出现投资者行为收益最大化归自己但其行为成本却要整个社会来承担的现象。在这种情况下，中国股市过度投机炒作、内幕交易盛行是不可避免的。也就是说，不建立在严格的市场化信用制度基础上的资本市场要发展与繁荣是不可能的。

　　今年IPO重启后不久便被紧急叫停。这是因为，本来市场期望在新股发行制度改革后，新股高发行价、高市盈率及超高募集资金等“三高”得以解决，但结果却让市场大失所望。这也说明了，如果新的信用关系没有确立，就无法把发达国家的金融产品、金融市场及金融工具嫁接过来。

　　因此，此次新“国九条”强调，未来中国资本市场的价格取向是要市场化及法制化，通过市场及法制的方式建立起公平公正的市场平台，来确定证券市场的价格运作机制，并真正保证投资者特别是中小投资者的利益。

　　不过，市场化及法制化并非几条的简单原则，也不是制定几条规则就可一了百了的，而是要通过相应的制度安排来让中国资本市场真正成为便利、低成本的融资工具，让资本市场真正成为民众分享社会经济成果及财富增长的工具。新国九条给中国资本市场的发展指出了一个十分明确的市场化及法制化的方向，如何实现该目标，就得看如何落实及实施了。